干預(yù)外匯：中央銀行的手能仲多長 1985年9月工業(yè)五國對外匯市場的干預(yù)則是一場成功的速決戰(zhàn)。里 根上臺后，美元就開始一路走強，到1985年2月25日達到最高點，對馬 克的匯率高達1美元兌3.4794馬克。經(jīng)過春季和夏季的調(diào)整后，美元在 該年9月又開始上漲。美國、英國、法國、德國和日本等五國的財政 部部長與中央銀行行長在紐約廣場飯店開會討論外匯干預(yù)問題。9月 22日星期天，五國發(fā)表聲明。聲明說，五國財長和中央銀行行長一致 同意，“非美元貨幣對美元的匯價應(yīng)該進一步走強”，他們“在有必 要時將進一步合作，進行干預(yù)”。第二天早上，外匯市場美元便立刻 大跌，對馬克的匯率從2.7352跌到2.6524馬克，跌幅達3％以上。美元 從此一路下跌，以至到1986年年底，日本和德國的中央銀行又被迫采 取支持美元的干預(yù)措施，收效甚微，美元的跌勢到1987年年初美元中 央銀行也參加市場干預(yù)時才止住。1985年9月的干預(yù)是否有效。外匯市 場存在著爭論。有人認為，美元在干預(yù)前已經(jīng)開始走低，即使中央銀 行銀行不干預(yù)，它也會在9月份反彈后繼續(xù)走低。但更多的意見認為， 這次干預(yù)還是有效的。 中央銀行對外匯市場的干預(yù)在金融生活中并不少見，盡管這種手 法也存在一些問題。那么，中央銀行的干預(yù)手法有哪些呢？ 中央銀行干預(yù)外匯市場的定義是：貨幣當局車外匯市場上進行外匯買 賣， 并用以影響本國貨幣的匯率，其途徑可以是用外匯儲備、中央銀行之間調(diào) 撥， 或官方借貸等。 再細分一下，在中央銀行干預(yù)外匯市場的手段上，可以分為不改變現(xiàn) 有貨 幣政策的干預(yù)和改變現(xiàn)有貨幣政策的干預(yù)。所謂不改變政策的干預(yù)是指中 央銀 行認為外匯價格的劇烈波動或偏離長期均衡是一種短期現(xiàn)象，希望在不改 變現(xiàn) 有貨幣供應(yīng)量的條件下。改變現(xiàn)有的外匯價格。換言之，一般認為利率變 化是 匯率變化的關(guān)鍵。而中央銀行試圖不改變國內(nèi)的利率而改變本國貨幣的匯 率。 這里要重點說一下改變政策的干預(yù)。所謂改變政策的外匯市場干預(yù)實 際上 是中央銀行貨幣政策的一種轉(zhuǎn)變。它是指中央銀行直接在外匯市場買賣外 匯， 而聽任國內(nèi)貨幣供應(yīng)量和利率朝有利于達到干預(yù)目標的方向變化。例如， 如果 馬克在外匯市場上不斷貶值，德國中央銀行為了支持馬克的匯價。它可在 市場 上拋外匯買馬克，由于馬克流通減少，德國貨幣供應(yīng)下降，利率呈上升趨 勢， 人們就愿意在外匯市場多保留馬克，使馬克的匯價上升。這種干預(yù)方式一 般來 說非常有效，代價是國內(nèi)既定的貨幣政策會受到影響，是中央銀行看到本 國貨 幣的匯率長期偏離均衡價格時才愿意采取的。 中央銀行在進行這種干預(yù)時的常規(guī)手段有兩種。當然這兩種手段是并 行不 悖的： 第一，中央銀行在外匯市場上買進或賣出外匯時，同時在國內(nèi)債券市 場上 賣出或買進債券，從而使匯率變而利率不變化。例如，外匯市場上美元對 日元 的匯價大幅度下跌，日本中央銀行想采取支持美元拋出日元，美元成為它 的儲 備貨幣，而市場上日元流量增加，使日本貨幣供應(yīng)量上升，而利率呈下降 趨勢。 為了抵消外匯買賣對國內(nèi)利率的影響，日本中央銀行可在國內(nèi)債券市場上 拋債 券，使市場上的日元流通量減少，利率下降的趨勢因此而抵消。需要指出 的是， 國內(nèi)債券和國際債券的相互替代性越差，中央銀行不改變政策的干預(yù)就越 有效 果，否則就沒有效果。 第二，中央銀行在外匯市場上通過查詢匯率變化情況、發(fā)表聲明等， 影響 匯率的變化，達到干預(yù)的效果，它被稱為干預(yù)外匯市場的“信號反應(yīng)”。 中央銀 行這樣做是希望外匯市場能得到這樣的信號：中央銀行的貨幣政策將要發(fā) 生變 化�；蛘哒f預(yù)期中的匯率將有變化等。一般來說，外匯市場在初次接受這 些信 號后總會作出反應(yīng)。但是，如果中央銀行經(jīng)常靠“信號效應(yīng)”來干預(yù)市場 ，而 這些信號又不全是真的。就會在市場上起到反面的效果。比如1978年至 1979年 卡特政府支持美元的干預(yù)，經(jīng)常被認為是“狼來了”信號效果的例子。而 1985 年西方五國財政部部長和中央銀行行長的“廣場飯店聲明”立刻使美元大 跌， 就經(jīng)常被認為是“信號效應(yīng)”成功的例子。 那么我們怎么判斷中央銀行的干預(yù)是否有效呢？看中央銀行干預(yù)的次 數(shù)多 少和所用的金額大小是沒有意義的，從中央銀行干預(yù)外匯的歷史至少可以 得出， 以下兩個結(jié)論。 如果外匯市場異常劇烈的波動，是因為信息效益差、突發(fā)事件、人為 投機等 因素引起的，而由于這些因素對外匯市場的扭曲經(jīng)常是短期的，那么，中 央銀 行的干預(yù)會十分有效，或者說，中央銀行的直接干預(yù)至少可能使這種短期 的扭 曲提前結(jié)束。 如果一國貨幣的匯率長期偏高偏低是該國的宏觀經(jīng)濟水平、利率和政 府 貨幣政策決定的。那么，中央銀行的干預(yù)從長期來看是無效的。而中央銀 行 之所以堅持進行干預(yù)，主要是能夠達到以下兩個目的：首先，中央銀行的 干 預(yù)可緩和本國貨幣在外匯市場上的跌勢或升勢，這樣可避免外匯市場的劇 烈 波動對國內(nèi)宏觀經(jīng)濟發(fā)展的過分沖擊；其次，中央銀行的干預(yù)在短期內(nèi)常 會 有明顯的效果，其原因是外匯市場需要一定的時間來消化這種突然出現(xiàn)的 政府 干預(yù)。這給予中央銀行一定的時間來重新考慮其貨幣政策或外匯政策，從 而作 出適當?shù)恼{(diào)整。 最后，我們再來看看對中央銀行干預(yù)外匯的反對意見。這種觀點認為 ，中 央銀行直接干預(yù)外匯市場所反映的根本問題是，既然在市場經(jīng)濟和浮動匯 率制 條件下，外匯匯率就應(yīng)由市場本身來決定。如果相信市場的供求關(guān)系會自 動調(diào) 節(jié)外匯的長期利率，中央銀行的直接干預(yù)充其量只有短期效應(yīng)，或緩和或 猛烈 的漲勢或跌勢，而從長期看是徒勞的。要真正控制外匯匯率，對中央銀行 來說 只有實行固定匯率制。而固定匯率在目前世界經(jīng)濟形勢下能否行得通是個 關(guān)鍵。 P138-140