私募基金合規(guī)在路上

2006年3月開始實(shí)施的《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》（以下簡稱《創(chuàng)投辦法》）是中國私募基金發(fā)展早立的規(guī)，當(dāng)時(shí)確立的是自愿備案的政策，即如果完成備案就享有優(yōu)惠，但同時(shí)要按照該辦法規(guī)定運(yùn)作。《創(chuàng)投辦法》確立了出資人數(shù)限制、單個(gè)投資者投資不低于100萬元（算是一個(gè)簡易版的合格投資者標(biāo)準(zhǔn)）、單一項(xiàng)目投資不超過20%、存續(xù)期不少于7年、實(shí)收資本不低于3000萬元，并對管理團(tuán)隊(duì)、經(jīng)營范圍作出了要求，給處于成長初期的中國創(chuàng)投行業(yè)厘定了基本規(guī)范�？吹竭@里你會發(fā)現(xiàn)，近期國家發(fā)改委出臺的《創(chuàng)業(yè)投資主體劃型辦法（征求意見稿）》仍然是脫胎于《創(chuàng)投辦法》的原型，是對《創(chuàng)投辦法》的呼應(yīng)，以及對創(chuàng)投行業(yè)進(jìn)行備案管理的堅(jiān)持和努力。2006年4月，國家發(fā)改委辦公廳發(fā)布《關(guān)于做好創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)備案申請受理工作的通知》，發(fā)改委開始作為主管部門，對行業(yè)進(jìn)行備案管理。這開始讓業(yè)界認(rèn)識到，做創(chuàng)投也要注意合規(guī)，但當(dāng)時(shí)大家并沒有感受到太大的合規(guī)壓力，一方面，備案是自愿的；另一方面，《創(chuàng)投辦法》除了取消備案之外，并沒有更多的處罰措施。

2007年6月1日新修訂的《合伙企業(yè)法》實(shí)施，該法首次引入了有限合伙這一在國外私募基金行業(yè)廣泛采用的組織形式。當(dāng)時(shí)大家對此還非常陌生。我親歷的一個(gè)插曲一位基金負(fù)責(zé)人向募資對象介紹說GP出1%，負(fù)責(zé)管理基金，賺了分20%，賠了就大家共擔(dān)，每年收2%管理費(fèi)，LP不能干預(yù)管理，這是國際通行的模式，在座的一位國企領(lǐng)導(dǎo)聽完脫口而出，這就是騙子，國際詐騙通行模式吧？！當(dāng)時(shí)也很少有地方給予注冊。但很快天津市大膽嘗試，率先發(fā)力，允許合伙制基金注冊，并給予優(yōu)惠待遇，這讓天津迅速成為中國私募基金聚集地。遺憾的是，在繁榮的同時(shí)總伴隨著風(fēng)險(xiǎn)，古老的非法集資在私募基金行業(yè)上借尸還魂，2012年前后天津卓遠(yuǎn)案等一系列借助私募基金進(jìn)行非法集資案件，讓政府管理部門意識到私募基金的法律風(fēng)險(xiǎn)和社會風(fēng)險(xiǎn)，也讓監(jiān)管層和業(yè)界首次認(rèn)識到私募基金合規(guī)存在的意義。直到現(xiàn)在，非法集資仍然是私募基金行業(yè)發(fā)展過程中如影隨行的頑疾。

2012年修改，并于2013年6月1日生效的《證券投資基金法》首次在第十章引入非公開募集基金的概念，并在第九十條、第九十五條規(guī)定了私募基金管理人向基金業(yè)協(xié)會登記及基金募集完畢后向基金業(yè)協(xié)會備案的要求。雖然《證券投資基金法》并未成功摘除證券的帽子，但是其第九十五條第二款，實(shí)際埋下了擴(kuò)展的伏筆。非公開募集基金財(cái)產(chǎn)的證券投資，不僅包括買賣公開發(fā)行的股份有限公司股票、債券、基金份額，還包括國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他證券及其衍生品種。2014年8月21日證監(jiān)會頒布的《私募投資基金監(jiān)管管理暫行辦法》第二條第二款規(guī)定，私募基金財(cái)產(chǎn)的投資包括買賣股票、股權(quán)、債券、期貨、期權(quán)、基金份額及投資合同約定的其他投資標(biāo)的。其中的股權(quán)二字，就很好地跟《證券投資基金法》第九十五條第二款呼應(yīng)，形成閉環(huán)，從而把私募基金（含私募股權(quán)基金）納入《證券投資基金法》管轄范圍，繼而于2012年6月6日成立的中國證券投資基金業(yè)協(xié)會依法獲得了對私募基金管理人登記及私募基金備案的法定權(quán)限。證券投資基金通常是契約式，而私募股權(quán)基金采用有限合伙制較多，為此，《證券投資基金法》百五十三條還專門規(guī)定公開或者非公開募集資金，以進(jìn)行證券投資活動為目的設(shè)立的公司或者合伙企業(yè)，資產(chǎn)由基金管理人或者普通合伙人管理的，其證券投資活動適用本法。在組織形式上，也形成了閉環(huán)。

基金業(yè)協(xié)會成立伊始，并未引起業(yè)界足夠重視。早證監(jiān)會希望通過允許私募機(jī)構(gòu)從事公募業(yè)務(wù)，發(fā)展大資管的方式，吸引機(jī)構(gòu)入會，為此于2013年2月發(fā)布了《資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)開展公募證券投資基金管理業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》，其中規(guī)定，申請開展基金管理業(yè)務(wù)的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的條件之一就是成為基金業(yè)協(xié)會會員。而發(fā)改委則發(fā)文要求PE不得參與發(fā)起或管理公（私）募證券投資基金、投資金融衍生品、發(fā)放貸款等。這讓業(yè)界很多機(jī)構(gòu)對是否入會持觀望態(tài)度。我所在的大成律師事務(wù)所在我的推動下成為早入會的會員單位之一。

直到2013年6月27日，中央編辦通知劃分了國家發(fā)改委和證監(jiān)會的權(quán)限，該通知明確，證監(jiān)會負(fù)責(zé)私募股權(quán)基金的監(jiān)督管理，實(shí)行適度監(jiān)管，保護(hù)投資者權(quán)益；發(fā)展改革委負(fù)責(zé)組織擬訂促進(jìn)私募股權(quán)基金發(fā)展的政策措施，會同有關(guān)部門研究制定政府對私募股權(quán)基金出資的標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)范；兩部門要建立協(xié)調(diào)配合機(jī)制，實(shí)現(xiàn)信息共享。自此，私募基金行業(yè)監(jiān)管進(jìn)入證監(jiān)會監(jiān)管加基金業(yè)協(xié)會自律監(jiān)管為主導(dǎo)的時(shí)代。

2014年1月基金業(yè)協(xié)會制定的《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》幾乎沒有設(shè)置任何門檻。實(shí)際當(dāng)時(shí)證監(jiān)會《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》尚未出臺（出臺時(shí)間是2014年8月21日）。直至2016年2月5日發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范私募基金管理人登記若干事項(xiàng)的公告》（以下簡稱《二五公告》），行業(yè)才開始進(jìn)入強(qiáng)監(jiān)管階段。伴隨著《二五公告》，基金業(yè)協(xié)會迅速推出了7 2的自律規(guī)則體系，涉及募集行為、托管等方方面面，初步建立了我國私募基金的行業(yè)自律規(guī)范體系。但徒法不足以自行，現(xiàn)在回過頭來看，2008年金融危機(jī)之后十年，是中國影子銀行無序大發(fā)展的十年，私募基金行業(yè)自然也不能獨(dú)善其身，一時(shí)間各種偽私募充斥市場，資金池通道多層嵌套拆份對接互金平臺等成為市場非常熟悉的套路，在當(dāng)時(shí)環(huán)境下，如果一個(gè)律師跳出來談私募基金合規(guī)，恐怕等待他的只會是冷笑。

2018年4月27日，《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《資管新規(guī)》）出臺，無疑是整個(gè)資產(chǎn)管理行業(yè)的里程碑事件，它改變了整個(gè)行業(yè)的法律環(huán)境和生態(tài)基礎(chǔ)，整飭了市場各種亂象。此后，中國人民銀行、證監(jiān)會、銀保監(jiān)會等金融相關(guān)的六大部門，紛紛跟進(jìn)出臺各種配套文件，落實(shí)《資管新規(guī)》的要求。嚴(yán)格來說，根據(jù)《資管新規(guī)》第二條第三款，普通的私募基金管理人管理的私募基金并不在《資管新規(guī)》的管轄范圍，該款規(guī)定私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規(guī)，私募投資基金專門法律、行政法規(guī)中沒有明確規(guī)定適用本意見，創(chuàng)業(yè)投資基金、政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金的相關(guān)規(guī)定另行制定。但是作為一個(gè)重要的資產(chǎn)管理產(chǎn)品類型，私募基金當(dāng)然不會也不能置身事外，相反，監(jiān)管機(jī)構(gòu)不斷加碼，陸續(xù)更新了《私募基金管理人登記須知》《私募投資基金備案須知》等文件，大幅度提高了私募基金管理人登記及私募基金備案的規(guī)范要求。2020年12月30日，證監(jiān)會出臺《關(guān)于加強(qiáng)私募投資基金監(jiān)管的若干決定》，在未修改105號文的情況下，對亟待解決的若干問題進(jìn)行了補(bǔ)充。

在規(guī)則逐步到位，市場不斷出清，投資者被反復(fù)再教育的歷史演進(jìn)之下，時(shí)至今日，私募基金合規(guī)對于私募基金管理人來講，已經(jīng)從要我學(xué)變成了我要學(xué)。在今天的監(jiān)管環(huán)境和市場環(huán)境下，如果一家機(jī)構(gòu)不懂合規(guī)，不重視合規(guī)，可以說一定會被合規(guī)所教育。合規(guī)一方面是監(jiān)管的強(qiáng)力要求，另一方面也是市場投資者的門檻要求。在募資難的市場環(huán)境中，不合規(guī)的做法不再可能被機(jī)構(gòu)投資者所接受，相反，大家都開始主動追求遠(yuǎn)超合規(guī)要求的實(shí)踐。但是如何借助企業(yè)合規(guī)的體系化視角，審視和構(gòu)建適合私募股權(quán)基金的合規(guī)系統(tǒng)，應(yīng)當(dāng)說還是個(gè)空白點(diǎn)，我的同事們推出的這本書，借助企業(yè)合規(guī)的理論框架和實(shí)踐，系統(tǒng)梳理了私募股權(quán)基金合規(guī)的全貌，并給出了自己的量化建議，可以說很好地完成了這項(xiàng)基礎(chǔ)性工作，非常值得大家參考。

私募基金合規(guī)永遠(yuǎn)在路上。展望未來，私募基金合規(guī)還將面臨很多亟待解決的問題，而且合規(guī)必須要先有好的規(guī)，規(guī)本身也在不斷發(fā)展完善當(dāng)中。我國私募基金法律體系，在立法、執(zhí)法、司法、守法等各方面，都還有很多工作要做，也有很多現(xiàn)實(shí)問題和將來可能發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)需要面對。我自己在這方面也一直努力保持思考，表達(dá)個(gè)人不成熟的觀點(diǎn)。篇幅所限，試舉一例。比如我們經(jīng)常談及的私募基金管理人的信義義務(wù)問題，雖然說管理人應(yīng)當(dāng)履行信義義務(wù)已逐漸成為共識，但無論是《證券投資基金法》第九條，還是《資管新規(guī)》第二條等，都大體表述為恪盡職守，履行誠實(shí)信用、謹(jǐn)慎勤勉的義務(wù)，隨后會做很多列舉，要求管理人不得如何如何，比如《關(guān)于加強(qiáng)私募投資基金監(jiān)管的若干規(guī)定》第九條規(guī)定。但是諸如不得占用基金資產(chǎn)、公平對待投資者等，似乎都是基本的底線，換句話說是要求，而非或者嚴(yán)格要求。參考2019年6月，美國證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于投資顧問行為標(biāo)準(zhǔn)的解釋》，為了客戶利益行事才是統(tǒng)攝忠實(shí)義務(wù)和注意義務(wù)的核心標(biāo)準(zhǔn)和原則。在我國的法律體系中，只有《信托法》第二十五條準(zhǔn)確地表達(dá)了信義義務(wù)的精神實(shí)質(zhì)，該條規(guī)定，受托人應(yīng)當(dāng)遵守信托文件的規(guī)定，為受益人的利益處理信托事務(wù)。受托人管理信托財(cái)產(chǎn)，必須恪盡職守，履行誠實(shí)、信用、謹(jǐn)慎、有效管理的義務(wù)。這其中的為受益人的利益處理信托事務(wù)是核心原則，而第二款的有效管理一詞，可謂切中當(dāng)下時(shí)弊。簡單以誠實(shí)信用、謹(jǐn)慎勤勉闡述加禁止行為的列舉，可以說在某種程度上是對信義義務(wù)的矮化。較真這一點(diǎn)并非咬文嚼字，因?yàn)槿绻��?guī)則體系沒有一個(gè)核心準(zhǔn)則和精神實(shí)質(zhì)的指引，就會讓合規(guī)變?yōu)樾问街髁x和應(yīng)付的套路，比如現(xiàn)在募資時(shí)履行的投資者適當(dāng)性程序，很多情況下就是機(jī)械地填問卷，而且是為了填而填，距離美國證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于投資顧問行為標(biāo)準(zhǔn)的解釋》中反復(fù)強(qiáng)調(diào)的基于客戶和投資顧問之間的關(guān)系，而挖掘客戶需求，從客戶利益出發(fā)服務(wù)客戶，恐怕還有很大的差距。再如，很多基金管理人所謂的盡責(zé)實(shí)質(zhì)就是告訴別人我都做了，但是從有效管理的視角看，差距還很大，相反，可能恰恰是無效管理。我講一個(gè)親歷的案件：一家管理人搞非標(biāo)債權(quán)投資，實(shí)際就是圍繞解決一家上市公司大股東融資需求，表面看也做了幾張紙的盡調(diào)，但是實(shí)際根本沒有深入考察合作方的償付能力，出了兌付危機(jī)之后，也只是滿足于說你看我也跟進(jìn)起訴了。募集過程則是通過一個(gè)中間方忽悠投資者使其認(rèn)為其為固定收益產(chǎn)品。這哪里是為客戶利益服務(wù)，完全是為了自己的利益服務(wù)。這種案例在實(shí)踐中仍不少見，而且一旦出現(xiàn)問題，投資者維權(quán)非常困難。對照現(xiàn)有的標(biāo)準(zhǔn)，它似乎做得面面俱到，法院或仲裁庭面對幾張紙的所謂盡調(diào)報(bào)告，還是不敢判管理人失職。《全國法院民商事審判工作會議紀(jì)要》第八十八條第二款規(guī)定，根據(jù)《資管新規(guī)》的規(guī)定，其他金融機(jī)構(gòu)開展的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)構(gòu)成信托關(guān)系的，當(dāng)事人之間的糾紛適用信托法及其他有關(guān)規(guī)定處理。但對于私募基金能否適用《信托法》，還頗有爭議。

私募基金合規(guī)可謂任重道遠(yuǎn)，好在千里之行始于足下，開始就是成功的一半。期待我同事們的這本書成為私募基金合規(guī)演進(jìn)道路上一塊堅(jiān)實(shí)的鋪路石。

北京大成律師事務(wù)所高級合伙人

李壽雙