前言

周期性行業(yè)作為構(gòu)成國(guó)民經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的重要組成部分，具有行業(yè)波動(dòng)較為顯著的特征，因而周期性行業(yè)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展對(duì)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)具有不可忽視的重要意義。當(dāng)下，很多周期性行業(yè)存在產(chǎn)能利用率嚴(yán)重不足、經(jīng)濟(jì)效益低下等問(wèn)題，如何引導(dǎo)周期性行業(yè)的良性發(fā)展已成為上至國(guó)家決策機(jī)構(gòu)、下至企業(yè)管理者與投資者都十分關(guān)注的重要論題。

關(guān)于周期性行業(yè)的特點(diǎn)及財(cái)務(wù)管理戰(zhàn)略，很多人從經(jīng)驗(yàn)出發(fā)總結(jié)了一些理論上的認(rèn)識(shí)，但從企業(yè)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)的角度對(duì)周期性行業(yè)進(jìn)行實(shí)證研究的文獻(xiàn)少之又少。本書(shū)試圖彌補(bǔ)這方面的空白，從實(shí)證的角度檢驗(yàn)宏觀經(jīng)濟(jì)因素、行業(yè)周期性特征對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)、盈利能力的影響，以及在經(jīng)濟(jì)周期作用下資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)對(duì)周期性行業(yè)所產(chǎn)生的杠桿效應(yīng)。

周期性行業(yè)的發(fā)展受到宏觀經(jīng)濟(jì)周期與行業(yè)周期的深刻影響，因而其經(jīng)營(yíng)具有非常重大的不確定性和復(fù)雜性，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)也具有比較強(qiáng)烈的波動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)性。本書(shū)基于相關(guān)理論基礎(chǔ)，并在對(duì)已有的研究成果總結(jié)和創(chuàng)新的基礎(chǔ)上，將宏觀經(jīng)濟(jì)周期、中觀行業(yè)變量與企業(yè)微觀層面相結(jié)合，系統(tǒng)考察宏觀經(jīng)濟(jì)因素行業(yè)特征因素，以及企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略安排中杠桿程度對(duì)上市公司績(jī)效的影響。

本書(shū)以我國(guó)2000-2014年間A股上市公司為研究樣本，選取了來(lái)自2116家上市公司的19020個(gè)觀察值，以防御性行業(yè)作為對(duì)照樣本，著重從經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿、利潤(rùn)率等角度實(shí)證檢驗(yàn)了周期性行業(yè)的財(cái)務(wù)特征。通過(guò)對(duì)上市公司大樣本的實(shí)證分析，筆者得出以下結(jié)論:

(1)周期性行業(yè)的經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿程度顯著高于防御性行業(yè)，并且其經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿較防御性行業(yè)具有更大的波動(dòng)性。企業(yè)在經(jīng)濟(jì)周期的不同階段會(huì)相應(yīng)地調(diào)整企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)，以充分利用杠桿的效應(yīng)。周期性行業(yè)的調(diào)整幅度尤其顯著。這也驗(yàn)證了我國(guó)企業(yè)對(duì)于資本結(jié)構(gòu)目標(biāo)的管理符合權(quán)衡理論的解釋?zhuān)�企業(yè)管理者在財(cái)務(wù)戰(zhàn)略管理上存在擇時(shí)行為。

(2)關(guān)于盈利能力方面的特征，筆者發(fā)現(xiàn)周期性行業(yè)利潤(rùn)率的波動(dòng)性比防御性行業(yè)更大。經(jīng)濟(jì)周期擴(kuò)張期企業(yè)的利潤(rùn)率高于經(jīng)濟(jì)周期緊縮期的利潤(rùn)率，經(jīng)濟(jì)周期擴(kuò)張期企業(yè)的利潤(rùn)率增長(zhǎng)速度高于經(jīng)濟(jì)周期緊縮期的利潤(rùn)率增長(zhǎng)速度。對(duì)于經(jīng)濟(jì)周期的不同階段進(jìn)行分組檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，周期性行業(yè)對(duì)于經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)對(duì)企業(yè)盈利能力所產(chǎn)生的影響相對(duì)于防御性行業(yè)更為敏感，具體表現(xiàn)為周期性行業(yè)相對(duì)于防御性行業(yè)在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，在經(jīng)濟(jì)緊縮期具有相對(duì)劣勢(shì)。這說(shuō)明宏觀經(jīng)濟(jì)因素是周期性行業(yè)盈利波動(dòng)的重要驅(qū)動(dòng)因素。

(3)對(duì)于周期性行業(yè)企業(yè)的杠桿特征對(duì)企業(yè)盈利性的影響這一論題，筆者以采礦業(yè)為周期性行業(yè)的代表，進(jìn)行了實(shí)證研究。研究結(jié)果表明，在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期，經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿的提高將導(dǎo)致盈利指標(biāo)增長(zhǎng)率的正向變化;在經(jīng)濟(jì)緊縮期，經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿的提高將導(dǎo)致盈利指標(biāo)增長(zhǎng)率的負(fù)向變化。這個(gè)結(jié)果驗(yàn)證了杠桿的雙刃劍效果，杠桿所發(fā)揮的作用方向與企業(yè)未來(lái)的盈利方向緊密相關(guān)。當(dāng)未來(lái)具有正向盈利時(shí)，經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿就會(huì)發(fā)揮正向作用。

此時(shí)，杠桿程度越高，越能為股東帶來(lái)更多的收益。反之，當(dāng)未來(lái)出現(xiàn)虧損時(shí)經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿就會(huì)發(fā)揮負(fù)面效應(yīng)。此時(shí)，杠桿程度越高，給股東帶來(lái)的損失也越多。為了補(bǔ)充單一行業(yè)研究的片面性，筆者又選擇了周期性行業(yè)中的一個(gè)企業(yè)作為研究對(duì)象，對(duì)中國(guó)遠(yuǎn)洋的杠桿效應(yīng)進(jìn)行了案例分析。分析結(jié)果同樣證實(shí)了杠桿具有助漲助跌的雙重作用一一在經(jīng)濟(jì)環(huán)境樂(lè)觀、企業(yè)保持盈利時(shí)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)具有向上的調(diào)節(jié)作用;在經(jīng)濟(jì)環(huán)境蕭條、企業(yè)經(jīng)營(yíng)修淡時(shí)具有負(fù)向的破壞作用。

對(duì)該命題的檢驗(yàn)雖然僅得到了代表性周期性行業(yè)的數(shù)據(jù)驗(yàn)證，但并不能說(shuō)明其他行業(yè)及周期性行業(yè)之外的行業(yè)不存在類(lèi)似情況;只能說(shuō)周期性行業(yè)的檢驗(yàn)結(jié)果較為顯著，能夠得到較為明確的結(jié)論。但杠桿的作用的確是在周期波動(dòng)顯著的周期性行業(yè)中表現(xiàn)得更為強(qiáng)烈，因?yàn)橹芷谛孕袠I(yè)高杠桿與利潤(rùn)波動(dòng)劇烈的特點(diǎn)決定了在這類(lèi)企業(yè)中杠桿會(huì)產(chǎn)生更大的放大作用。同時(shí)，由于固定資產(chǎn)規(guī)模巨大、固定資產(chǎn)達(dá)產(chǎn)期較長(zhǎng)等原因，杠桿策略的調(diào)整會(huì)有較為明顯的滯后期。因此，對(duì)這類(lèi)企業(yè)來(lái)說(shuō)，提前預(yù)判市場(chǎng)形勢(shì)、根據(jù)市場(chǎng)需求部署未來(lái)的投

資計(jì)劃顯得尤為必要。

因此，當(dāng)一個(gè)企業(yè)處于周期性行業(yè)中時(shí)，企業(yè)的管理者需要特別注意經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化趨勢(shì)并據(jù)此調(diào)整自己的投資策略與融資策略。企業(yè)管理者在制定財(cái)務(wù)策略時(shí)必須結(jié)合宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境與行業(yè)發(fā)展機(jī)遇，通過(guò)合理安排資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)，選擇在有利的機(jī)會(huì)適度投資與舉債以借助杠桿的作用發(fā)展壯大;在不利的時(shí)機(jī)規(guī)避高杠桿所帶來(lái)的不利影響。當(dāng)行業(yè)拐點(diǎn)即將來(lái)臨時(shí)，管理者需要提前做出預(yù)判，為即將發(fā)生的轉(zhuǎn)變進(jìn)行儲(chǔ)備。如何適時(shí)地、充分地利用與發(fā)揮杠桿的作用?其中的一個(gè)基本的原則就是在行業(yè)高峰期要特別謹(jǐn)慎，而在行業(yè)觸底時(shí)則要特別進(jìn)取。